Býci přetlačují medvědy, ale na jak dlouho?

Silný růst akciových trhů od počátku roku vzbuzuje optimismus a nadšení, ale medvědí argument se zdá být silnějším.

Americké akciové trhy patří k nejlikvidnějším a nejatraktivnějším na světě, proto mnozí investoři po celém světě preferují právě firmy ve Spojených státech. Nedílnou součástí je také institucionální ochrana práv investorů a dodržování zákonů, což se nedá říci například o akciích v Číně anebo v rozvojovém světě. V současné době si ale USA procházejí monetárním cyklem, který historicky nepřeje kapitálovým trhům. Přísnější monetární politika zdražuje dluh, na kterém jsou americké subjekty výrazně závislé a dochází k pomalému odsávání likvidity z oběhu za pomoci kvantitativního utahování. V kombinaci s inflací, která snižuje reálné bohatství spotřebitelů se vytváří nepříznivé prostředí pro riziková aktiva.

Medvědí argument

Většina profesionálních investorů a portfolio manažerů se shodnou, že americké akciové trhy jsou v současnosti příliš rizikové. Pesimismus profesionálů je na velmi vysokých úrovních. Hlavním důvodem k obavám je historický vývoj monetárního cyklu ve vztahu k akciovým trhům. V minulosti zpřísňování monetární politiky mělo většinou neblahý vliv na valuace amerických společností a vyvolalo recesi. Profesionálové v oboru se obávají právě tohoto historického schématu, které se ještě plně neodehrálo. Preferují tak investice do peněžních trhů, komodit jako je zlato, dluhopisů a rozvojových trhů. Na peněžních trzích je v současné době možné mít relativně atraktivní návratnost s takřka nulovým rizikem, kupříkladu 3měsíční vládní dluhopisy USA vynášejí 5,4 %. Zlato výrazně vzrostlo v reakci na bankovní krizi a recesní obavy o 13 % během jediného měsíce. Pokud je před námi recese, inflace nebude dostatečně pod kontrolou a dluhový strop USA bude působit potíže, ceny zlata ještě mají kam růst. Zlatu by také měl pomoci oslabující dolar v dalších měsících. Dluhopisy poklesly rekordním tempem v minulém roce, a to obzvlášť ty volatilnější s delší splatností. Jakmile začnou úrokové sazby v USA klesat a inflační očekávání se stabilizují, ceny dluhopisů by měly výrazně růst. Atraktivita akciových titulů v rozvojových zemích je v této době zvýrazněná rizikovostí západních akciových trhů. Například v Číně se v současnosti rozjíždí ekonomika a dopomáhá tomu vládní stimulace monetární a fiskální politikou. V takovém prostředí likvidita v oběhu roste a spotřebitelé bohatnou, což by se mělo časem odrazit i na štědřejší valuaci akciových titulů. Ve zkratce, tato skupina profesionálů si myslí, že americké trhy v současnosti čelí zvýšené pravděpodobnosti ostře negativní události, která by mohla poslat trhy směrem dolů. Proto investují do alternativních tříd aktiv a mají nulové, nebo menší pozice na americkém trhu.

Býčí argument

Ovšem je zde i druhá skupina, která má býčí postoj k trhům a v současnosti je to tato skupina investorů, kterým se daří. Americké trhy od počátku roku celkově rostly, ale velmi smíšeně. Index největších společností S&P 500 od počátku roku vyrostl o 9,6 %. Méně se dařilo indexu průmyslových společností Dow Jones, který vyrostl pouze o 0,9 %, ovšem v minulém roce byl tento index nejvýkonnějším. Velmi výrazný růst zažívá technologický Nasdaq Composite, který od počátku roku přidal 21,9 %. Vývoj na indexech je tak opačný k tomu v roce 2022. Tato skupina investorů argumentuje, že býčí trh již začal. Předpoklady pro pokračující pozitivní vývoj na trzích jsou však neskromné. Aby se tento scénář naplnil je zapotřebí klesající americké inflace, která se nezasekne na hranici 4 %. Dále je potřeba aby se americká ekonomika vyhnula recesi a aby Fed začal již ve třetím čtvrtletí snižovat úrokové sazby. Pokud se inflace zasekne, Fed nebude snižovat sazby. Pokud bude recese, dojde k přecenění na finančních trzích a poroste nezaměstnanost, spotřebitel bude daleko ostražitější, a to se odrazí i na cenách akcií. V případě, že se Spojené státy vyhnou recesi a inflace skutečně půjde ke 2 %, pak je otázkou, co udělá Fed. Americká centrální banka ráda drží sazby na vyšší úrovni, protože jí to umožní lépe reagovat v případě nástupu krize a také protože sazby na 0 % jsou abnormálním jevem, dlouhodobě toxickým pro ekonomiku. V tomto scénáři by tak úřednici Fedu nemuseli výrazně snížit úrokové sazby. Problém je v tom, že vysoké sazby historicky často vedly k výskytu tzv. černých labutí. Je ale také možné, že v tomto scénáři dojde k částečnému snížení úrokových sazeb na úroveň kolem 3 % a to by nemuselo silně zatěžovat systém. Historicky ale toto „hladké přistání“ nemá mnoho precedentů.

Kdo má pravdu?

To ukáže jenom čas. Sázet proti Fedu a historickému schématu vývoje je ovšem něco co mnozí profesionální investoři nedokáží zkousnout. Investoři s optimističtějším pohledem na budoucnost budou velmi štědře odměněni, pokud se ukáže, že mají pravdu. V takovém scénáři investoři s medvědí hypotézou přijdou o značnou část zisků, které trhy od počátku roku již udělaly a potenciálně mohou ještě udělat v tomto roce. Pokud se ovšem ukáže, že medvědi měli pravdu, pak investory čeká ještě krušné období, kdy se ceny akcií mohou výrazně zhroutit a to o 15–30 % a medvědi budou moci „naskočit“ na výrazně lepších cenách. Existují i jiné scénáře vývoje, tyto dva se ale zdají být v současné chvíli nejpopulárnějšími.